土耳其投资基金行业在2026年9月遭遇严峻考验：Pusula Portföy出现赎回困难，随后市场部分领域发生更广泛的抛售。由此产生的压力波及Borsa Istanbul，促使监管机构采取干预措施，也使部分投资基金的结构受到更加严格的审视。
这些事件主要源于特定基金、管理公司及流动性较低的股票所涉及的流动性与集中度问题。对投资者而言，这是一次及时的警示：一项投资在纸面上看似具有流动性，但其底层资产可能难以在短时间内出售。当大量投资者同时要求取回资金时，这种错配就可能迅速显现。
这也说明了为什么Property Turkey始终专注于房地产及结构严谨的房地产相关投资。拥有产权证且经独立估值的资产不能消除投资风险，但它为投资者提供了可识别、可衡量的标的，并且投资者可以在投入资金前对其进行审查。
9月15日至17日期间，Pusula Portföy表示无法按时完成部分投资者的赎回申请，相关压力由此公开显现。Pusula与一项范围更广的拟议交易有关：根据该交易，Tera Group已同意收购Pusula Finans，包括其资产管理业务，但须获得监管批准。
未能及时完成赎回并不意味着Pusula已经破产，而是表明部分基金无法及时筹集足够现金，以满足要求取回资金的投资者。单日内，投资者从土耳其投资基金中赎回的资金高达10亿美元。据报道，Pusula在8月底管理的资产规模为130亿美元，而Pusula与Tera合计管理约270亿美元。
资金赎回给持有市场流动性相对有限股票的基金带来了额外压力。需要现金的管理公司不得不出售现有持仓，包括流动性较高的资产；与此同时，价格下跌又促使更多投资者赎回基金份额。这些因素共同形成了分析人士所说的“基金挤兑”局面：
- 投资者对基金产生担忧后提出赎回申请。
- 管理公司需要筹集现金以完成赎回。
- 流动性较差的持仓无法快速出售，除非接受更低价格。
- 管理公司转而出售流动性较高的资产。
- 抛售加速，市场价格下跌。
- 更多投资者感到担忧并提交赎回申请。
- 这一循环进一步加大基金及整个市场的压力。
9月16日，BIST 100指数下跌逾5%，触发全市场熔断机制。次日，在有关部门介入后，该指数回升2.6%，但当周仍累计下跌6.9%。Reuters称，这是该指数自2025年3月19日以来表现最差的一周。
随后，银行指数在9月17日的交易时段上涨8%。这表明投资者开始区分特定非银行投资基金的困难与土耳其整体银行体系的健康状况。
土耳其资本市场委员会（简称SPK）作出回应，暂停通过TEFAS买卖由7家资产管理公司管理的基金：Tera、Pusula、Hedef、Atlas、A1、Pardus和Bulls。
TEFAS是土耳其的电子基金交易平台。通过参与平台的金融机构，投资者可以比较并交易不同资产管理公司管理的合资格基金。
SPK还指定130只基金进入清算程序。需要特别指出的是，这项命令针对的是指定基金，并不意味着自动关闭负责管理这些基金的7家公司。
| 监管措施 | 具体含义 |
| 暂停TEFAS交易 | 投资者无法通过该平台购买或赎回受影响的基金 |
| 指定130只基金进入清算程序 | 相关资产将被出售，所得款项按照监管机构确定的程序返还 |
| 下调保证金要求 | 最低权益维持比例从35%降至20%，有效期至10月2日 |
| 实施交易限制 | 指定相关方不得在Borsa Istanbul交易，为期两年 |
| 提出刑事控告 | 要求检察机关调查涉及3家上市公司的涉嫌操纵行为 |
| 增加市场流动性 | 央行增加回购融资，并提高银行间借款额度 |
被指定清算的基金代表约353,000名投资者持有8910亿土耳其里拉，约合214亿美元。基金清算通常包括关闭基金、出售资产、偿还负债，并将剩余款项分配给基金份额持有人。
为减轻市场其他领域的压力，SPK暂时将保证金交易的最低权益维持要求从35%下调至20%。截至10月2日，券商可根据自身风险政策采用较低的比例。
土耳其共和国中央银行还将回购融资额度提高至3000亿土耳其里拉，并上调银行间借款限额。这为市场提供了额外的短期流动性，有助于降低投资行业某个领域出现的困难波及其他领域的风险。
眼前的问题并不只是股价下跌，而是基金向投资者提供的流动性与基金内部部分资产的流动性不匹配。
基金可能允许投资者在较短时间内申请赎回。但如果投资组合中相当一部分是交易量有限的股票，管理公司可能无法在不影响股价的情况下卖出足够数量的持仓。
这些困难发生在SPK于2026年8月出台新规之后。新规强化了投资组合多元化要求，并限制基金持有单家上市公司的可用流通股比例，尤其是自由流通股较少的公司。相关变化包括：
- 上市股票持仓受到限制，具体上限与各公司的自由流通股比例挂钩。
- 单只基金持有某发行人自由流通股票的比例不得超过2%至8%的规定上限。
- 同一管理公司运营的基金合计持有比例不得超过4%至16%的规定上限。
- 对占单只基金资产超过5%的证券投资实行合并限制。
- 对涉及与管理公司、管理层或投资者有关联的发行人的持仓实施更严格的限制。
- 金额较大的投资决策需要经过额外审批并留存相关文件。
- 资产管理公司面临更严格的人员配置和资本要求。
这些规定旨在改善投资组合多元化、公司治理和投资者保护。不过，重仓低流动性股票的基金面临双重挑战：既要让投资组合符合新规，又要应对投资者同时提出赎回申请的情况。
SPK识别出集中度风险，出台更严格的规则，在流动性压力加大时暂停交易，并为受影响基金制定了有序清算程序。随后，中央银行提供额外流动性，避免个别困难进一步蔓延。
有效的监管无法保证投资表现良好，也无法确保基金永远不会遇到困难。监管的作用是制定规则、要求信息披露、调查潜在违规行为，并在问题出现时提供有序的应对机制。
全球环境也带来了额外压力。9月16日，美国联邦储备委员会将目标利率区间上调0.25个百分点，至3.75%至4%。美国利率上升可能提高美元资产的吸引力，并通过增加融资成本、促使国际资本流向美国，给新兴市场带来压力。
国内基金赎回、全球货币环境趋紧以及市场分类相关疑问同时出现，使这一时点尤为敏感。不过，土耳其金融监管部门迅速采取行动，有助于将基金个案问题与该国更广泛的经济计划区分开来。
这一事件带来的启示是，投资结构应当与其底层资产的性质相匹配。对于持有现金、政府证券或交易活跃股票的投资组合，每日流动性或许合适。但如果基金承诺快速赎回，同时持有集中度较高、无法在不影响市场价格的情况下大量出售的资产，兑现承诺就会更加困难。
以房地产为支撑的投资结构采取了不同的方式。房地产本身就是中长期资产，因此严谨的投资结构不应假装能够随时将其变现。结构完善的房地产投资应具备以下特点：
- 明确列出具体房产或开发项目。
- 提供可核实的产权及所有权记录。
- 由独立专业机构进行估值。
- 明确规定投资期限和退出期限。
- 详细说明开发、规划和施工情况。
- 清楚列明费用和管理责任。
- 对流动性作出现实合理的预期。
- 定期报告资产和项目进展。
- 清楚解释施工、市场及退出风险。
实物资产的价值并非取决于少量日常交易形成的报价。其价值仍可能上涨或下跌，但投资者可以审查资产的位置、法律状态、开发潜力、可比销售情况和预期需求。
Funding Turkey并未投资Pusula、Tera或9月干预措施中提及的其他资产管理公司。其投资方式以房地产及房地产相关项目为核心，而非集中交易Borsa Istanbul上流动性较低的股票。
该结构在获得SPK许可的监管框架内运作，底层资产为已取得产权证并经过独立估值的房地产。它不会向投资者作出不切实际的承诺，声称长期持有的房地产资产可以每天按需赎回。
房地产支持的投资可以使投资者资金的期限与底层房产的收购、开发、管理和退出所需时间相匹配。Funding Turkey的投资方式建立在以下几项核心原则之上：
- 资金与可识别的房地产资产相关联。
- 房产所有权和产权可通过法律途径核实。
- 资产经过独立估值。
- 投资期限与底层项目相匹配。
- 事先明确流动性预期。
- 向投资者说明投资策略及相关风险。
- 基金在土耳其受监管的资本市场框架内运作。
这并不意味着任何投资都能免于风险，但能够避免9月事件所暴露的特定错配：投资者期待迅速取回现金，而基金持有的却是集中度较高、流动性相对不足的上市股票。
对于Property Turkey而言，指导原则始终很明确：投资决策应从资产本身出发，审视其法律地位、独立评估价值，以及可能产生回报的现实路径。
市场可以在几秒钟内发生变化。精心挑选的房产无法承诺这种流动性，但它能提供另一种价值：明确可识别的资产、清晰的投资策略，以及围绕长期价值构建的投资结构，而非假设所有投资者都能同时退出。
答：不会。Funding Turkey并未投资Pusula、Tera或9月干预措施中提及的其他资产管理公司。其策略以拥有产权证的房地产及房地产相关项目为基础。
答：Funding Turkey不会承诺为本身适合较长期持有的资产提供每日赎回。投资者资金期限与底层房产的收购、开发、管理和退出所需时间相匹配。
答：Funding Turkey的投资与可识别的房地产及房地产相关项目相挂钩。底层资产拥有可通过法律途径核实的产权记录，并经过独立估值。
答：Funding Turkey在获得SPK许可并受其监管的框架内运作。这意味着其投资结构须遵守资本市场规则、报告要求及专业监督。
答：任何投资都无法完全避免风险。房产价值可能变动，施工可能延期，退出所需时间也可能超过预期。Funding Turkey提供透明的资产支持型结构，设有明确的投资期限、独立估值和符合实际的流动性预期。
Property Turkey 创始人兼首席执行官
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